伟星新材，股票代码（002372），公司4月25日公布14年年报,收入23.5亿元(+9.03%);净利润3.88亿元(+22.83%);EPS为0.88元。高于原有业绩快报披露的0.86元。拟每10股转增3股派6元(含税)。.

    投资要点:

    零售模式保证持续成长,盈利能力创下历史新高。公司2012年后侧重零售战略,依靠渠道扩张与品牌销售打造高端管道,得以在经济放缓的背景下稳定成长。虽然地产投资在14年下半年放缓明显,但公司收入同比仍增长9.03%,高于塑料管行业销售增速的7.5%。利润增速达22.83%,毛利率与净利率为41.1%与16.5%,均达到历史最高点。单季看,Q4收入增速降至4.5%,但毛利率高达41.4%,单季净利润同比增长达到30.3%。我们估计2015年地产投资增速将企稳,公司稳定成长仍可期,再加上油价下跌将进一步压缩成本,盈利能力将进一步上升。

    PPR管销售占据公司收入与利润的50%与64%,PE管低于预期。公司自12年起凭借“产品+服务”的模式,PPR市场份额由原来的5%左右逐步提升,2013与2014年PPR收入增速高达34%与17.8%。2014年PPR占收入比重由2011年的37%上升至49.88%。且PPR管议价能力强,毛利率达到52.5%,PPR在利润中占比为64%。预计短期内零售产品仍是公司盈利的主要来源。相反地,第二大产品PE管在2012年战略调整后,为保证经营质量而牺牲收入,2014年收入下滑6.46%,在收入中比重由11年的39.6%降至30%,持续低于预期。值得注意的是,HDPE收入提升17.5%,毛利率增加4.92个百分点,表现突出。

    2015年的业绩关注点一是石油降价后毛利率的提升,二是工程战略再侧重后PE管下半年可能超预期。首先,石油价格自2014年三季度后加速下跌,带动了树脂价格的下降。虽然近期石油价格有所反弹,但估计难以回到之前的高点,公司成本同比下降仍为大概率事件。我们据我们的敏感性分析,石油价格每变动10%,公司业绩增速变动5%,15年毛利率将上升至44%。毛利率明显提升从15年Q1起明显体现。其次,针对工程PE管收入持续放缓甚至下滑,公司今年初再积极发展工程业务。新一届政府管廊建设、五水共治等重点工程将保证市政工程市场发展。工程战略调整产生效果预计速度较快,估计15年下半年增速可能逐步回升。

    经营质量非常优秀。14年存货与应收账款周转率为3.77与16.44,前者略低于2013年的4.07,后者高于2013年的15.21,说明对应收账款管控力增强。经营性现金流增长22.4%至5.1亿,完成能够覆盖资本开支的1.8亿元。公司无任何短期与长期借款,负债率仅17.3%,财务风险很小。

    持续成长可期,估值仍未完全反应,继续强烈推荐。塑料管材行业中“以塑代钢”趋势仍在进行,行业每年接近10%的速度增长。公司在管材行业独特的经营模式使其能在零售端更多抢占市场份额。基于15年下半年PE管可能超预期,我们上调15-17年EPS为EPS至1.22、1.5与1.81元,对应增速为40.6/22.1/21.3%。低估值,高分红、稳增长的优秀标的,继续强烈推荐。

    风险提示:房地产投资增速大幅放缓;原材料价格大幅上涨。